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风险投资基金（venture capital fund），又称创业投资基金，其投资对象是具有巨大增长潜力的非上市企业。近几年来，风险投资基金在我国得到快速发展，并逐渐成为企业、保险公司、养老金等机构投资者甚至个人的另一投资工具。与证券基金不同，风险投资基金由风险投资家发起设立并管理，以权益资本和管理服务的方式投资于未上市企业组合，在受资企业实现价值倍增后退出。因此，风险投资基金的投资期长，流动性差，资产价值取决于受资企业的未来增长，在基金解散前不能通过市场表现。但在基金的存续期间，评价基金的投资效益与资产价值，对投资者和风险投资家来说，都意义重大。投资者可据此决定是否行使特殊权利，如更换风险投资家；风险投资家也可调整后阶段的投资管理战略，以提高基金整体效益。目前国内对风险投资运行机理的研究颇多，但极少文章与书籍介绍风险投资基金的评价方法，为此，本文介绍两款方法，以为实务界进行风险投资基金评价作参考。

　　一、期间内含报酬率法（IIRR，interim internal return rate）

　　（一）期间内含报酬率法的原理与运用

　　期间内含报酬率法计算方便，原理简单，它由传统的投资评价方法--内含报酬率法（IRR， internal return rate）演绎得出。内含报酬率是使风险投资基金净现值为零的报酬率。

　　实务中，在评价仍处于运作中的风险投资基金时，往往假定风险投资基金当期被解散，并可获得相当于其投资企业净资产价值（NAV）额度的净现金流入。在各期的现金流都已明确的情况下

　　例1：某风险投资基金创建于2001年3月1日，约定存续期为10年，2005年3月1日该基金拥有3个未上市企业股权，股权比率均为50%，这三个企业的净资产价值分别为1500万、1800万和4500万元。2002年、2003年和2004年这三年该基金的净现金流分别为-1300万、-1480万、-2220万元。

　　期间内含报酬率可用来比较风险投资基金的收益状况。如当期市场平均投资收益率为10%时，上例中该风险投资基金的收益则为市场平均收益的2.643倍，表明该基金的风险投资家因向受资企业提供增值服务而获得了市场平均投资收益的2.643倍。

　　（二）期间内含报酬率法的局限性

　　运用期间内含报酬率法评价风险投资基金的效益，有计算简单、受主观因素影响少、易于操作等优点，但在运用中还应注意到以下几点：

　　1、期间内含报酬率忽略了风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，这使计算结果要低于基金的实际内含报酬率，从而低估了风险投资基金的投资效益。式（3）表示风险投资基金在整个存续期间产生的现金流。由于风险投资基金在设立时都规定大约十年的存续期，一般情况下，风险投资基金不会提前解散。因此，以评价期T为界，风险投资基金存续期间产生的现金流由三部分组成：风险投资基金在评价期T前所投资企业组合产生的现金流；评价期T仍存在的投资企业组合未来产生的现金流；未来新增投资产生的现金流。

　　计算期间内含报酬率所利用的风险投资基金在T期的净资产价值（NAV）相当于式（3）中等号左边的第二项，即T期风险投资基金拥有的投资企业组合产生的净现金流。因此，期间内含报酬率法忽略了式（3）中等号左边第三项，即风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，从而造成了风险投资基金评价的整体低估。

　　2、风险投资基金成立后的最初几年里，由于存在着较高的管理费用、启动成本及对受资企业价值的保守估计，依据式（2）所计算的期间内含报酬率比较低。随着时间发展，受资企业的价值增长及投资本金与收益的部分回流使期间内含报酬率呈J曲线变化。因此，计算期间内含报酬率时，还需利用历史数据拟合校正系数，以校正最初几年期间内含报酬率存在的系统性低估。我国风险投资基金设立历史短、缺乏数据积累，难以对风险投资基金的各期期间内含报酬率拟合合理的校正系数，以实现风险投资基金内含报酬率的无偏估计。